| Tomasz Hońdo, CFA |
| Starszy Analityk Quercus TFI S.A. | |
| tomasz.hondo@quercustfi.pl |
Pozytywne sygnały z polskiej gospodarki napływające na rynek akcji są (jeszcze) w przewadze. W ten nurt wpisują się: dalszy wzrost wskaźników wyprzedzających, podnoszenie prognoz PKB przez instytucje finansowe, dalsze odroczenie w czasie podwyżek stóp procentowych.
Zapraszamy do udziału w KONKURSIE - dla zwycięzców nagrody!
Silny marcowy spadek wskaźnika PMI dla polskiego przemysłu pozostaje jak na razie osamotnionym sygnałem. Zresztą jak pisałem, nawet i ten sygnał według historycznych reguł nie może być jeszcze traktowany jako wiarygodna oznaka końca hossy (wiarygodnym sygnałem byłby dopiero spadek PMI do rocznego dołka, a o tym na razie nie może być mowy – taka perspektywa może pojawić się w II połowie roku).
Tym razem przyjrzymy się szerszemu kontekstowi fundamentalnemu, na który składają się alternatywne wskaźniki koniunktury, prognozy i polityka pieniężna.
Zacznijmy od tzw. wskaźników wyprzedzających. Przykładowo wskaźnik rodzimego instytutu BIEC wspiął się na nowy cykliczny szczyt, potwierdzając pozytywną tendencję. Podobnie sytuacja wygląda w przypadku tzw. indeksu wskaźników wyprzedzających (CLI, Composite Leading Indicators) publikowanego przez organizację OECD.
Proponuję na chwilę zatrzymać się przy CLI, by pokazać zalety, jak i ograniczenia tego wskaźnika, który nierzadko przytaczany jest w rozmaitych komentarzach i analizach giełdowych. Dobra wiadomość jest taka, że według najnowszego odczytu CLI niezmiennie podąża w górę. Nowy szczyt trendu wzrostowego trwającego od grudnia 2012 r. to bez wątpienia pozytywny sygnał. Jeśli pobierzemy sobie historyczne dane ze strony internetowej OECD i naniesiemy je na wykres (rys. 1), to można odnieść wrażenie, że dotychczasowe sygnały wysyłane przez CLI były często idealne z punktu widzenia inwestorów. Ten historyczny kontekst zdaje się wzmacniać pozytywną wymowę trwającej obecnie zwyżki CLI.
Rys. 1. Indeks wskaźników wyprzedzających OECD dla Polski – aktualne dane historyczne po rewizjach
Niestety na giełdzie nigdy nie jest w praktyce tak łatwo i przyjemnie, jak zdaje się sugerować wykres. Sęk w tym, że CLI podlega regularnym rewizjom wstecz (w odróżnieniu np. od PMI). I chodzi tu nie tyle o poprzedni miesiąc, czy dwa, lecz nawet o całe lata. Innymi słowy, odczyty CLI nie są dane raz na zawsze, lecz algorytmy ciągle je przeliczają w celu jak najlepszego dopasowania danych historycznych do cyklu w gospodarce. W praktyce oznacza to tyle, że to co obecnie widzimy na wykresie wskaźnika, wcale nie musiało wyglądać tak samo w przeszłości. Zdarzają się okresy, kiedy rewizje mają bardzo znaczący wpływ na historyczne wartości.
Na szczęście w ostatnich miesiącach znaczenie rewizji jest ograniczone. Generalnie kierunek pokazywany przez CLI jest cały czas wzrostowy. Wyjątkiem był odczyt marcowy, który pokazał jednorazowy spadek wskaźnika. Według najnowszej rewizji ten spadek już nie jest widoczny.
Rys. 2. Najnowsze odczyty CLI
Ze względu na sięgające daleko wstecz rewizje trudno uczynić wskaźnik publikowany OECD podstawowym wyznacznikiem hossy/bessy (mimo że na pierwszy rzut oka pojawia się taka pokusa), choć przy zachowaniu odpowiedniej dawki sceptycyzmu może to być godne uwagi uzupełnienie warsztatu analitycznego.
Istotne jest to, że najnowsze odczyty wskaźników wyprzedzających (rewizjom podlegają też wartości wskaźnika publikowanego przez BIEC) wpisują się w szerszy kontekst fundamentalny. Przykładowo trwa proces podnoszenia prognoz dla polskiej gospodarki przez rozmaite instytucje finansowe. Najnowszym epizodem jest podniesienie szacunku tegorocznego wzrostu PKB do 3,1%, a przyszłorocznego do 3,3% przez Międzynarodowy Fundusz Walutowy. Znaczenie prognoz analizowałem szczegółowo na początku marca. Główna konkluzja była taka, że jako wiarygodny negatywny sygnał można było w przeszłości traktować sytuację, w której prognozy na kolejny rok przestają być wyższe od tych na trwający rok. Oczywiście na razie z taką sytuacją nie mamy do czynienia. Praktycznie każda monitorowana przez nas instytucja finansowa zapowiada, że wzrost PKB w 2015 r. będzie szybszy niż w tym roku (ale czy tak samo będzie np. za pół roku?). Najnowsze szacunki MFW wpisują się w ten schemat.
Rys. 3. Indeksy prognoz wzrostu polskiego PKB
Indeksy to średnia prognoz sześciu instytucji: MFW, OECD, KE, NBP, agencji Moody’s i Fitch.
Na koniec naszych rozważań proponuję poruszyć też kwestię polityki pieniężnej. Na kwietniowym posiedzeniu Rada Polityki Pieniężnej pozostawiła stopy procentowe na rekordowo niskim poziomie, a analitycy rynkowi regularnie przesuwają prognozowany początek cyklu podwyżek. Obecnie ich zdaniem nastąpi to dopiero w marcu 2015 r., a więc niemal za rok (w ten sposób termin ten zbliża się stopniowo do zasygnalizowanego niedawno przez amerykański Fed początku podwyżek w połowie 2015 r.). Oczywiście do prognoz takich trzeba podchodzić z pewną dozą sceptycyzmu (historycznie RPP była raczej zaskakiwana przez szybko postępującą inflację), niemniej perspektywa podwyżek stóp znów się oddaliła.
Historycznie kierunek poczynaniom RPP nadawał często Europejski Bank Centralny, a i z tej strony widać póki co raczej gołębie sygnały. Narastają spekulacje na temat europejskiej wersji luzowania ilościowego (QE).
Rys. 4. Stopy procentowe i przewidywania
Reasumując, wskaźniki wyprzedzające koniunktury są w trendzie wzrostowym. Nawet biorąc poprawkę na ograniczenia związane z ich interpretacją, pozytywne trendy widać także w przypadku prognoz ekonomistów i polityki pieniężnej. Na tym etapie ciągle nie widać zatem mocnych sygnałów końca hossy na GPW (inną kwestią jest to czy hossa ta będzie dynamiczna – pod tym względem mamy wątpliwości).
Zapisz się na nasz NEWSLETTER:
> codzienne powiadomienia o nowych analizach
> komentarze bieżące nt. istotnych zjawisk na giełdzie i w gospodarce.
Co wyróżnia nasze analizy:
> nie tyle opisujemy fakty, co poszukujemy sprawdzonych zależności
> czerpiemy natchnienie z historii, ale koncentrujemy się na przyszłości.
