Tomasz Hońdo, CFA
Starszy Ekonomista Quercus TFI S.A.
Tradycyjnie najtrudniejszy dla inwestorów sezon giełdowe niedźwiedzie otworzyły w tym roku wyjątkowo hucznie. Po takim mocnym uderzeniu teraz jednak zapewne czas na odreagowanie nawet w scenariuszu, w którym nadchodząca pierwsza obniżka stóp w USA potwierdziłaby rosnące ryzyko recesji.
Bądź na bieżąco! Zapisz się na NEWSLETTER
Początek sierpnia na rynkach akcji wpisuje się w „najlepsze” niedźwiedzie tradycje związane z tym sezonem roku. Wraz z tąpnięciem na giełdach weteranom rynkowym przypomnieć się mogły takie dramatyczne epizody, jak sierpień 2011 (obawy przed drugim dnem globalnego kryzysu finansowego), sierpień 2015 (między innymi obawy o chińską gospodarkę) lub – sięgając jeszcze dalej – sierpień 1998 (kryzys rosyjski, a potem upadek gigantycznego funduszu hedgingowego LTCM, w ratowanie którego musiał włączyć się sam Fed).
Mimo że tradycyjny sezon „na niedźwiedzie” dopiero się de facto rozpoczyna i ma się rozciągnąć na wrzesień-październik (w roku wyborów prezydenckich zwykle przedłużał się właśnie na cały październik), indeks S&P 500 zdążył już powiększyć skalę przeceny od szczytu do prawie 10 proc. (w cenach śródsesyjnych), a nasz WIG do kilkunastu procent.
„Indeks strachu” VIX, obrazujący oczekiwaną przez rynek opcji zmienność S&P 500, w „czarny poniedziałek” 5 sierpnia wystrzelił do 38 pkt. na zamknięciu sesji (w jej trakcie był nawet powyżej … 60). Tym samym tegoroczny letni sztorm dołączył już do elitarnego grona zaledwie ośmiu historycznych przypadków od początku lat 90., w których VIX osiągał co najmniej takie wartości na zamknięciach sesji.
Jakie wnioski płyną z porównania obecnego wystrzału „indeksu strachu” z tymi epizodami sprzed lat? Jeśli jako wskazówkę przyjąć uśrednione zachowanie VIX-a, to pocieszające może być to, że na tym etapie najbardziej szokujący skok zmienności jest już chyba za nami. Jednocześnie trudno tu jednak dopatrzyć się obietnicy równie błyskawicznego powrotu do rynkowej sielanki sprzed tąpnięcia. Według naszego wykresu historyczną normą był ponowny wzrost „indeksu strachu” po chwilowym uspokojeniu, w trakcie kolejnych kilkunastu sesji po pierwszym ataku zmienności. Kiedy owa zmienność osiągała wreszcie punkt kulminacyjny, potem nie powracała jednak nagle do niskich poziomów. Normalizacja rozłożona była w czasie na miesiące, a po drodze zdarzały się jeszcze przejściowe „podskoki”.
Rys. 1. Po takich wystrzałach zmienność rynkowa z reguły nie powraca szybko do niskich wartości
Źródło: Qnews.pl, CBOE. Dane do 6 sierpnia.
Taka diagnoza nie powinna też dziwić z uwagi na wspomniany sezon roku. Ciężko byłoby przed końcówką października i elekcją w USA spodziewać się nagłego trwałego uspokojenia zmienności.
Oczywiście obarczanie sezonowości giełdowej całą winą za obecne turbulencje rynkowe byłoby zbyt daleko idącym uproszczeniem. Przecież w tle rozgrywają się procesy i trendy, o których konsekwentnie piszemy już od miesięcy. Raptem kilka tygodni temu zastanawiałem się na łamach „Parkietu” nad tym, czy po nieudanym ataku WIG-u na majowy szczyt hossy owa hossa – swoją drogą dość dojrzała przez pryzmat historycznych statystyk – przypadkiem się już nie skończyła.
Jako jeden z argumentów przemawiających za wzmożoną ostrożnością wspominałem wtedy historyczne zachowanie rodzimego rynku akcji w okolicach pierwszej obniżki stóp procentowych w USA. Teraz, zakładając że Fed stopy zacznie ciąć na najbliższym posiedzeniu 18 września, widać doskonale, że obecne wstrząsy na GPW wpisują się w historyczną normę. Średnio rzecz biorąc, WIG stawał się tak samo nerwowy w ciągu kilku miesięcy poprzedzających początek każdego z ostatnich czterech cykli luzowania monetarnego w USA. Na krótką metę pocieszenia można szukać w fakcie, że po ostatnim tąpnięciu indeks jest już zapewne w okolicy najniższego punktu przed obniżką stóp, jeśli cały czas opierać się na historycznej ścieżce. Teraz należałoby się tutaj jakieś odreagowanie.
Rys. 2. WIG zachowuje się zgodnie z normą przed pierwszą obniżką stóp procentowych w USA
Źródło: Qnews.pl, GPW, Federal Reserve.
W średnim terminie ten wzorzec nie tylko nie obiecuje jednak szybkiego powrotu hossy, lecz wręcz przeciwnie, straszy perspektywą kontynuacji trendu spadkowego. Dlaczego? Bo w każdym z ostatnich czterech przypadków rozpoczęcie przez Fed obniżek stóp procentowych było albo zwiastunem nadciągającej recesji (2007, 2019), albo reakcją na już trwającą recesję (2001), albo przynajmniej reakcją na kryzys rynkowy (1998).
Na krótką metę dobra wiadomość jest przynajmniej taka, że już za nami jest ten etap cyklu, w którym rynki przechodzą bolesną drogę od życzeniowego rozmyślania o „miękkim lądowaniu” gospodarki do nagłego otrzeźwienia i zdania sobie sprawy z rosnącego ryzyka recesji wraz ze wspinaczką stopy bezrobocia w USA. Przypomnijmy, że jakkolwiek dopiero teraz, po danych z rynku pracy za lipiec, słynna reguła Sahm wysłała sygnał recesji, to przecież już w poprzednich miesiącach było jasne, że zbliżamy się do tego sygnału (po czerwcowych danych zabrakło do niego naprawdę niewiele).
Nagły skok oczekiwań recesyjnych, którego pełny obraz poznamy dopiero w najbliższych dniach przy okazji publikacji najnowszego sondażu Bank of America wśród zarządzających funduszami, doprowadził do niezwykle silnego technicznego wyprzedania rynków akcji, przynajmniej według „szybkich”, krótkoterminowych wskaźników.
Przykładowo nasz ulubiony oscylator techniczny, RSI (liczony dla WIG-u), po wtorkowej sesji znalazł się na poziomie zaledwie 24 pkt. Z jednej strony tak silne techniczne wyprzedanie zdarzało się historycznie głównie w trakcie dłuższych rynków niedźwiedzia. Poprzednio z równie niskim poziomem mieliśmy do czynienia jeszcze w maju 2022 roku. W trakcie tamtej bessy, rozpoczętej w końcówce 2021, podobne niskie wartości dziennego RSI odnotowaliśmy łącznie trzy razy.
Jakkolwiek więc silne wyprzedanie jest charakterystyczne raczej dla bessy niż hossy (co by się ładnie komponowało z naszymi wcześniejszymi lipcowymi rozważaniami na temat końca hossy na GPW), to jest tu też jednak pewien optymistyczny element na krótką metę. Jak pokazuje ostatni wykres, nawet w trakcie uporczywej bessy takiej jak ta z lat 2021-22, zejście dziennego RSI do tak niskich wartości było, średnio rzecz biorąc, punktem kulminacyjnym danej fali zniżkowej. W uśrednionym scenariuszu po takim schłodzeniu WIG najpierw tworzył formację podwójnego dna, po czym wypracowywał całkiem solidne odreagowanie (średnio +8 proc.) w ciągu ok. czterech tygodni.
Rys. 3. Nawet w trakcie bessy tak silne techniczne wyprzedanie poprzedzało mocne odreagowanie
Źródło: Qnews.pl, GPW.
Reasumując, po ostatnich traumatycznych przeżyciach rynków akcji czas chyba na bardziej neutralne, a krótkoterminowo nawet lekko optymistyczne, nastawienie. U źródła giełdowego tąpnięcia leżą niebagatelne powody (rosnące ryzyko recesji, które często było wręcz przypieczętowywane przez zbliżającą się pierwszą obniżkę stóp w USA), jednak na krótką metę widać przestrzeń do solidnego odreagowania nawet w ewentualnym scenariuszu dłuższej bessy.
Powyższy artykuł stanowi zaktualizowaną wersję materiału, jaki ukazał się w Gazecie Giełdy i Inwestorów "Parkiet" - prawa do publikacji zastrzeżone.
