 | Tomasz Hońdo |
| Starszy Analityk Quercus TFI S.A. | |
| tomasz.hondo@quercustfi.pl |
Tureckie akcje budzą wiele emocji w ostatnich miesiącach. Jeszcze w maju tamtejszy indeks BIST 100 (wcześniej noszący nazwę ISE 100) bił historyczne rekordy. Koniunktura na giełdzie w Stambule była rozgrzana do czerwoności. W kulminacyjnym punkcie zwyżek roczna zmiana indeksu przekraczała 60%. Sielanka skończyła się na przełomie maja i czerwca, a przysłowiową iskrą w beczce prochu, prowokującą gwałtowną wyprzedaż akcji, były protesty społeczne w Stambule przeciwko rządom premiera Erdogana. Nawet jednak mimo tych dramatycznych wydarzeń BIST 100 jest ciągle ponad 20% wyżej niż rok wcześniej.
Jakże inaczej wygląda sytuacja na giełdzie rosyjskiej, czyli na innym europejskim rynku wschodzącym. W przeszłości indeks RTS miewał okresy świetności porównywalne z niedawnymi osiągnięciami rynku tureckiego, ale w tym roku rosyjska giełda razi słabością. Tam pojęcie hossy wydaje się obecnie dość abstrakcyjne. RTS, zamiast bić rekordy, ostatnio zbliżył się do dołków z połowy 2012 r. i października 2011 r. Gdyby te dołki zostały pogłębione, indeks znalazłby się najniżej od niemal czterech lat. RTS jest na poziomie mniej więcej takim, jak przed rokiem.
Rys. 1. Rosyjski indeks RTS ma duże zaległości względem tureckiego BIST 100
Jak interpretować taką rozbieżność? Czy tegoroczna słabość rynku rosyjskiego powinna zniechęcać czy raczej zachęcać do inwestowania? Aby odpowiedzieć na tego typu pytania, warto odwołać się do historii. Zestawiliśmy ze sobą roczne zmiany RTS i BIST. Okazuje się, że obecna różnica w rocznych stopach zwrotu między tymi indeksami, momentami przekraczająca nawet -50 pkt. proc., choć wydawać się może czymś skrajnym i zadziwiającym, wcale nie jest nowością. Kilkudziesięcioprocentowe różnice stóp zwrotu w przeszłości były raczej normą, niż zjawiskiem nietypowym.
Rys. 2. 52-tygodniowe stopy zwrotu
Przykładowo we wrześniu 2004 r. zdarzyło się nawet, że roczna stopa zwrotu z RTS była aż o 70 pkt. proc. niższa niż zmiana BIST. Z podobną sytuacją inwestorzy mieli do czynienia w lipcu 2009 r. Co jednak ważne, zdarzały się równie silne odchylenia także w drugą stronę. Ostatnio z taką sytuacją inwestorzy mieli do czynienia na początku 2010 r. Wówczas roczna zmiana RTS była o prawie 80% wyższa niż zwyżka BIST.
Rzut oka na wykres sugeruje, że w pewnym stopniu relatywna siła rynków akcji w Rosji i Turcji podlega cyklicznym zmianom. Co prawda cyklowi temu sporo brakuje do ideału pod względem zasięgu wahań i czasu ich trwania, ale z dużym prawdopodobieństwem można zakładać, że kiedy wahadło zbytnio odchyli się w jedną stronę, to później zacznie wracać do stanu równowagi, a nawet, że potem odchyli się w drugą stronę. To sugerowałoby, że skoro obecnie rosyjskie akcje są w niełasce w porównaniu z tureckimi, to warto raczej kupować te pierwsze. Oczywiście proces powrotu do łask nie odbędzie się z dnia na dzień i wymaga czasu.
Nowe światło na te kwestie rzuca odwołanie się do fundamentów. Cechą charakterystyczną rosyjskiej gospodarki jest ogromne znaczenie surowców (w tym głównie surowców energetycznych: ropy naftowej, gazu ziemnego i węgla). Najlepiej świadczy o tym fakt, że Rosja rywalizuje z Arabią Saudyjską o rolę światowego lidera w wydobyciu ropy. To przekłada się na dominujący udział surowców energetycznych w eksporcie. To z kolei sprawia, że im droższa ropa na światowych rynkach (i im wyższe ceny gazu ziemnego, które są w pewnym stopniu skorelowane z cenami ropy), tym lepiej dla rosyjskiej gospodarki, rosyjskiego budżetu państwa, poziomu inwestycji, itd.
Z puntu widzenia inwestorów giełdowych najbardziej namacalną tego konsekwencją jest znaczny udział koncernów naftowych i gazowniczych w indeksie RTS. Czołowi producenci, tacy jak Rosnieft, Łukoil czy Gazprom, mają łącznie prawie połowę udziałów w indeksie. Rosyjski rynek akcji cechuje się więc dużą ekspozycją na rynki surowców energetycznych (samo w sobie jest to ciekawa propozycja dla polskich inwestorów, skoro Polska jest jednym z największych odbiorców rosyjskiej ropy i gazu, tak więc niejako stoi po drugiej stronie frontu).
Ta cecha zdecydowanie odróżnia Rosję od Turcji. Ten drugi kraj nie może się pochwalić bogatymi złożami surowców energetycznych i jest zmuszony importować ropę i gaz ziemny (m.in. właśnie z Rosji, choć głównie z Iranu i krajów arabskich). Ponad 90% paliw płynnych zużywanych w Turcji pochodzi z innych krajów. Jednocześnie zużycie szybko rośnie. Według prognoz Międzynarodowej Agencji Energii (IEA) import paliw podwoi się w ciągu 10 najbliższych lat.
W jakim zatem stopniu ceny ropy decydują o tym, na której z tych giełd lepiej zainwestować pieniądze? Już na wstępie trzeba zastrzec, że zależność nie jest tak jednoznaczna, że kiedy ropa drożeje, to tanieją tureckie akcje. W praktyce ostatnie lata pokazały, że także w Turcji potrafi zagościć silna hossa, mimo niebotycznych cen surowców energetycznych. Po prostu wzrost gospodarczy w Turcji zależy od wielu innych czynników. O wiele bardziej jednoznaczna jest korelacja rosyjskiej giełdy z cenami ropy. Dobrze widać to na wykresie. W dużym stopniu obecną stagnację RTS tłumaczyć można utrzymywaniem się cen ropy w trendzie bocznym (na wykresie widać ceny ropy gatunku Brent, które są w praktyce bardzo mocno skorelowane z cenami rosyjskiej ropy gatunku Ural).
Rys. 3. Koniunktura na rosyjskiej giełdzie w dużym stopniu zależy od cen ropy naftowej
Widać zatem, że brak hossy na rynku ropy wyraźnie przekłada się obecnie na relatywną słabość rosyjskich akcji. Trzeba jednak podkreślić, że wrażliwość na ceny ropy, która obecnie jest wadą, niekiedy bywała dla odmiany dużą zaletą. Najlepszym tego przykładem była pierwsza połowa 2008 roku. Podczas gdy zdecydowana większość światowych giełd (w tym także turecka) zdążyła pogrążyć się w bessie, to rosyjski RTS bił rekordy. Ostateczny szczyt hossy w Rosji ukształtował się aż 7 miesięcy później w Turcji. Wszystko za sprawą tego, że ceny ropy ostro szły w górę aż do lipca 2008 r. Jeśli przypomnimy sobie, że ten skok notowań surowca przekładał się na inflację na świecie, a w reakcji na to – na niekorzystne dla akcji podwyżki stóp procentowych, to rola rosyjskich walorów w portfelu jest godna uwagi.
Na razie ceny ropy są w trendzie bocznym, ale czy tak będzie zawsze? Niekoniecznie. Potencjalna zwyżka notowań tego surowca będzie zależna m.in. od skali przyszłego ożywienia gospodarczego na świecie (które tradycyjnie powinno przełożyć się na wzrost popytu na paliwa). Nie bez znaczenia jest też to, że historycznie ropa naftowa była dobrym zabezpieczeniem przed rosnącą inflacją. Tymczasem nie brakuje obaw, że prowadzona w ostatnich latach agresywna, skrajnie luźna polityka banków centralnych (z amerykańskim Fedem na czele) prędzej lub później doprowadzi do wzrostu stopy inflacji. Właśnie wtedy może nadejść czas Rosji.
KONKLUZJE:
- relatywnie słabe zachowanie kursów rosyjskich akcji w porównaniu z tureckimi przybrało już rozmiary, które historycznie oznaczały dołek cyklu;
- na dłuższą metę koniunktura na rosyjskiej giełdzie uzależniona jest głównie od zmian cen ropy naftowej;
- w ostatnich kilkunastu miesiącach cena ropy jest w trendzie bocznym, jednak z czasem wejście światowej gospodarki w inflacyjną fazę cyklu koniunkturalnego powinno wiązać się ze wzrostem cen surowców energetycznych.
