Tomasz Hońdo, CFA
Starszy Ekonomista Quercus TFI S.A.
Niemal rok trwania bessy na polskim rynku akcji plasuje ją na razie dopiero na piątym miejscu wśród trendów spadkowych ostatniego ćwierćwiecza, zarówno jeśli chodzi o czas trwania, jak i zasięg przeceny. Dużo lepiej sytuacja wygląda natomiast pod względem wskaźników wyceny akcji.
Bądź na bieżąco! Zapisz się na NEWSLETTER
Zbliżająca się wielkimi krokami rocznica odnotowania ostatniego historycznego szczytu WIG – w cenach zamknięcia wypadająca dokładnie 5 listopada (szczyt ustanowiony został na pułapie 74.813 pkt.) – to dobra okazja do podsumowań, a zarazem do próby zastanowienia się nad perspektywami przez pryzmat statystyk i nie tylko.
Prawie dwanaście miesięcy od momentu rozpoczęcia bessy, która przyniosła spadek WIG-u jak na razie maksymalnie o 39 proc., musimy z natury umieścić w kontekście historycznym, do którego odwołujemy się po raz kolejny nie bez powodu, jako do źródła cennych wskazówek na przyszłość.
Jako ten kontekst historyczny weźmiemy pod lupę sześć najdłuższych i najgłębszych trendów spadków na GPW na przestrzeni ostatniego ćwierćwiecza, począwszy od przeceny z czasów kryzysu rosyjskiego (1998), a skończywszy na najświeższym epizodzie, czyli bessie z lat 2018-20, której punktem kulminacyjnym był pamiętny covidowy krach.
Na razie dopiero na piątej pozycji wśród najdłuższych trendów spadkowych
Czy dwanaście miesięcy, które w najbliższych dniach upłyną od rozpoczęcia obecnego rynku niedźwiedzia, to dużo w świetle historycznych porównań? Z jednej strony obecna bessa jest już wyraźnie dłuższa niż dwa stosunkowo krótkie przypadki w naszym zestawieniu, czyli te z lat 1998 oraz 2015-16 (mini-bessa związana ze spowolnieniem gospodarek i obawami związanymi z brexitem), które trwały 7-8,4 miesiąca, licząc od dnia szczytu do dnia dołka WIG-u.
Z drugiej strony do najdłuższych trendów zniżkowych ciągle dużo brakuje. Absolutnym rekordzistą pod tym względem była bessa rozpoczęta w styczniu 2018, która dobiegła końca dopiero po niemal 26 miesiącach, w marcu 2020. Nawet jeśli pominiemy ją jako przypadek wyjątkowo specyficzny (przez ponad połowę tego czasu WIG bardziej stał w miejscu niż spadał), to w porównaniach i tak pozostają ciągle bessy wyraźnie dłuższe od tej obecnej. Między lipcem 2007 i lutym 2009 krajowy benchmark spadał przez 19,5 miesiąca, zaś między marcem 2000 i październikiem 2001 okres od szczytu do dołka zajął 18,2 miesiąca. Właśnie te dwie bessy są – jak wynika z naszych innych analiz porównujących dokładniej ścieżki indeksu – najbardziej zbliżone pod względem przebiegu do obecnego trendu spadkowego, więc owe ok. 18-19 miesięcy można traktować jako ważną wskazówkę.
Ogólnie rzecz biorąc, trwająca od niemal roku bessa na GPW plasuje się na razie dopiero na piątej pozycji, jeśli chodzi o najdłuższe trendy spadkowe z ostatniego ćwierćwiecza. To by oznaczało, że potencjalnie bessa ma ciągle czas na stopniowy rozwój. Pocieszające jest natomiast to, że żaden z długich trendów zniżkowych nie przebiegał w sposób jednostajny. Okresy pogłębiania dołków były przedzielane przez okresy odreagowania. Przykładowo w trakcie bessy z lat 2000-01 zdarzyła się ponad dwumiesięczna korekta zwyżkowa.
Zasięg przeceny już dość pokaźny
A jak porównanie wypada, jeśli chodzi o zasięg przeceny? Od czasu ustanowienia ostatniego historycznego szczytu WIG przecenił się maksymalnie o 39 proc., licząc w cenach zamknięcia do ostatniego dołka, odnotowanego 13 października br. (45.621 pkt.). Liczba ta robi wrażenie, ale jak wygląda na tle historycznych rynków niedźwiedzia?
Jeśli najbardziej ekstremalny przypadek z lat 2007-09, w którym WIG runął aż o 68,5 proc., potraktujemy ze względu na specyficzne okoliczności jako zdarzający się raz na przysłowiowe sto lat (pamiętajmy, że startował z „kosmicznego” poziomu wycen), to i tak obecny zasięg przeceny okazuje się mniejszy niż w trzech innych przypadkach: 2000-01 (pęknięcie tzw. bańki internetowej), 2018-20 (spowolnienie, pandemia) i 1998 (kryzys rosyjski). W tych trzech przypadkach WIG spadał o ok. 44-49 proc. W tym miejscu brzmi optymistyczna nutka – w porównaniu z tymi trzema epizodami obecna bessa jest już mocno zaawansowana (skonsumowała ich potencjał w ok. 80-90 proc.).
Porównanie wycen najbardziej optymistyczne
Widać zatem, że choć w pierwszej chwili z naszych porównań płyną raczej ciągle ostrożne wnioski, to jednak pojawiają się tu już pierwsze poważniejsze pozytywne sygnały. Jest ich jeszcze więcej, jeśli zestawienie historycznych przypadków rozszerzymy o trudną do zignorowania kwestię wycen akcji. Jako wyznacznik przyjmijmy tu wskaźnik ceny do wartości księgowej. Wg danych miesięcznych P/BV na koniec września br. spadł do 0,82. Jak ta wartość wygląda na tle historycznych dołków bessy? Pod tym względem nasze zestawienie prezentuje się już dużo bardziej optymistycznie. Jedynym gorszym przypadkiem był pandemiczny dołek trendu spadkowego z lat 2018-20, gdy omawiany wskaźnik zanurkował do 0,79 – nawet do tej skrajnie niskiej wartości niewiele jak widać brakuje. A tymczasem w dołkach wszystkich pozostałych rynków niedźwiedzia P/BV był WYŻEJ niż obecnie. Nawet w lutym 2009, gdy WIG miał za sobą rekordowy spadek.
Celowo nie posłużyliśmy się w porównaniu wskaźnikiem cena/zysk z tego względu, że można by mu zarzucić, że bazuje obecnie na rekordowych wynikach spółek, które prawdopodobnie się pogorszą, ale w praktyce nic to nie zmienia – wnioski byłyby niemal identyczne (na koniec września polskie akcje notowane były wg firmy MSCI z prognozowanym P/E na poziomie zaledwie 5,5 – w okolicy historycznego minimum).
Wachlarz scenariuszy
Widać, że te trzy różne metody porównawcze prowadzą nie tyle do jednoznacznej diagnozy, lecz raczej do pewnego zbioru scenariuszy. Z jednej strony mamy ostrzeżenie, że bessa nie dorównuje ciągle pod względem czasu trwania czterem dotkliwym trendom spadkowym z przeszłości, a z drugiej mamy zachętę w postaci skrajnie niskich wycen akcji. Jak to przełożyć na praktykę? Wydaje się, że jesteśmy już na etapie, na którym pojawiają się mocne argumenty za akumulacją (doważaniem w portfelu) tanich walorów, ale z tym zastrzeżeniem, że bessa niekoniecznie powiedziała już przysłowiowe ostatnie słowo.
Dokładnie takie same wnioski płyną z naszych przemyśleń o charakterze fundamentalnym. Jeśli jako jeden z czynników pogrążających ceny akcji traktować serię podwyżek stóp procentowych, to dobra wiadomość jest taka, że w Polsce ta seria stopniowo dobiega końca. Z drugiej strony w USA cykl podwyżek stóp jest ciągle w szczytowej fazie – na początku listopada po Fedzie można się spodziewać kolejnej podwyżki o 75 punktów bazowych, ważą się też losy podobnego ruchu w grudniu, a cała seria może wg oczekiwań rynkowych potrwać przynajmniej do lutego 2023. Na rynkach, ani w gospodarce ciągle nie wydarzyło się nic na tyle dramatycznego, by skłonić Fed do radykalnej zmiany kursu.
Reasumując, rozpoczęta niemal rok temu bessa na GPW jest bez wątpienia na dość znacznym stopniu zaawansowania, szczególnie biorąc pod uwagę czy to 39-proc. skalę przeceny, czy też skrajnie niskie wyceny akcji. Ale trudno też pominąć fakt, że zdarzały się bessy, które obejmowały 18-19 miesięcy lub więcej.
Powyższy artykuł ukazał się w Gazecie Giełdy i Inwestorów "Parkiet" - prawa do publikacji zastrzeżone.
Artykuł wyraża poglądy autora i nie stanowi oficjalnej rekomendacji Quercus TFI S.A.
