Tomasz Hońdo, CFA
Starszy Analityk Quercus TFI
Zadłużenie Polski ciągle nie jest duże na tle unijnej średniej – to plus. Nie zmienia to jednak faktu, że w 2016 roku byliśmy jednym z najszybciej zadłużających się krajów Europy – wynika z analizy danych Eurostatu. Dług przekroczył bilion złotych, a w relacji do PKB jest coraz bliżej rekordu sprzed nacjonalizacji połowy aktywów OFE. W takim tempie do unijnego progu 60 proc. PKB dojdziemy już w latach 2019-2020.
Bądź na bieżąco! Zapisz się na NEWSLETTER
Mamy już dane Eurostatu na temat poziomu zadłużenia krajów Unii Europejskiej na koniec 2016 r. To prawdziwa kopalnia informacji.
Zacznijmy od naszego kraju. Jako pozytywny odczytywać należy fakt, że Polska nie należy do najbardziej zadłużonych państw Unii i musiałoby się sporo wydarzyć, by ten stan rzeczy uległ zmianie. Na koniec IV kw. 2016 podawane przez Eurostat zadłużenie polskiego sektora rządowego i samorządowego (general government) stanowiło 54,3 proc. PKB. Dla porównania, unijna średnia (ważona wielkością gospodarek), to ciągle aż 83,6 proc. PKB. W strefie euro jest jeszcze gorzej – średnio 89,3 proc. PKB.
Rys. 1. Polska należy ciągle do stosunkowo mało zadłużonych krajów
Źródło: Qnews.pl na podst. Eurostatu.
Pod tym względem nie ma zbytnio powodu, by inwestorzy zagraniczni traktowali obligacje emitowane przez nasz rząd jako „śmieciowe”, czyli charakteryzujące się bardzo wysokim poziomem ryzyka niewypłacalności.
Na tym kończą się jednak pochwały. Bo o ile sam poziom zadłużenia nie jest szczególnie alarmujący, to tego samego nie da się powiedzieć o tempie narastania długu. Z naszej analizy jasno wynika, że w ubiegłym roku Polska była jednym z najszybciej zadłużających się krajów Europy. W tym czasie polski dług urósł o 3,2 proc. PKB. Nieco gorsze od nas były tylko trzy kraje: odczuwająca skutki niskich cen ropy Norwegia, Łotwa i Bułgaria. I warto tu podkreślić, że akurat ta trójka ma i tak niższe zadłużenie, niż Polska.
Rys. 2. Większość krajów UE redukowała dług w 2016 r., a Polska – szybko się zadłużała
Źródło: Qnews.pl na podst. Eurostatu.
Okazuje się nawet, że tempo wzrostu wskaźnika długu w ub.r. było jednym z najwyższych we współczesnej historii naszego kraju. W takim tempie wskaźnik rósł poprzednio w latach 2009-2010, czyli w zupełnie innych warunkach makroekonomicznych. Wtedy gospodarka przeżyła chwilowo okres gwałtownego spowolnienia wzrostu, co na przyrost wskaźnika dług/PKB oddziaływało dwukierunkowo (z jednej strony poprzez szybszy wzrost licznika we wzorze na skutek głębokiego deficytu budżetowego, a z drugiej poprzez wolniejszy wzrost w mianowniku).
Rys. 3. Dług w ujęciu nominalnym – wg definicji unijnej już powyżej biliona złotych
Łatwo pogubić się, czytając informacje na temat stanu zadłużenia naszego kraju. Wszystko dlatego, że jest ono definiowane na różne, niekoniecznie kompatybilne sposoby. Zarówno polska konstytucja (art. 216), jak i unijne traktaty nakładają limit dla długu na poziomie 60 proc. PKB, ale w każdym przypadki dług jest definiowany inaczej. W konstytucji chodzi o tzw. państwowy dług publiczny (PDP). Na koniec 2016 r. wg danych Ministerstwa Finansów PDP wyniósł 965,2 mld zł, co stanowiło 52,1 proc. PKB. Tymczasem dług definiowany przez UE jako zadłużenie sektora instytucji rządowych i samorządowych (general government) to pojęcie szersze. Na koniec 2016 r. wyniósł 1.006,3 mld zł (po raz pierwszy w historii przekroczony został pułap 1 biliona zł). Nawet według tej drugiej definicji dług nie obejmuje trudnego do jednoznacznego obliczenia tzw. zadłużenia ukrytego, czyli np. zobowiązań państwa względem przyszłych emerytów.
Można zadać sobie pytanie – skoro w ub.r. przy w miarę przyzwoitym tempie wzrostu gospodarczego, przy rekordowo niskich stopach procentowych/kosztach obsługi długu zapewnionych przez ultra luźną politykę monetarną w strefie euro wskaźnik zadłużenia rósł tak szybko, to co musiałoby się stać, gdyby np. mocno urosły stopy lub wzrost gospodarczy nagle „siadł” pod wpływem jakiegoś globalnego szoku?
Szybkie zadłużanie się może być też o tyle niepokojące, że w tym samym czasie Europa (a w tym strefa euro) jako całość przechodzi stopniowo proces delewarowania. Unijna średnia w ub.r. obniżyła się o 1,3 proc. PKB, do poziomu najniższego od 4,5 roku. W dużym stopniu to zasługa Niemiec (-2,9 proc. PKB), które „ważą” najwięcej w unijnych statystykach. Na tym tle ubiegłoroczny najszybszy od lat wzrost wskaźnika zadłużenia w Polsce wygląda jeszcze gorzej – idziemy „pod prąd”, ale niestety nie w tym kierunku, jaki można by sobie wymarzyć z punktu widzenia długoterminowej stabilności finansowej. Słabo wypadamy na tle naszych południowych sąsiadów. Wskaźnik długu w Czechach jest najniższy od lat, a kraj ten umacnia swój status lokalnej „bezpiecznej przystani”, z rentownością obligacji niższą niż w niejednym kraju strefy euro. Pod względem wskaźnika zadłużenia Polska właśnie „przegoniła” też Słowację.
Rys. 4. Wskaźniki długu do PKB – Polska „przegoniła” właśnie Słowację i zbliża się do rekordu z 2013 r.
Źródło: Qnews.pl na podst. Eurostatu.
Oczywiście przyrost zadłużenia nie jest tylko domeną ub.r. Wskaźnik w przypadku naszego kraju pogarszał się już wcześniej. W dołku po księgowym obniżeniu długu na skutek umorzenia obligacji skarbowych odebranych Otwartym Funduszom Emerytalnym (I kw. 2014) wskaźnik wynosił 48,5 proc. Oznacza to, że w ciągu niespełna trzech lat od tamtego momentu zadłużenie powiększyło się o 5,8 proc. PKB.
Można pokusić się o prostą symulację. Co by było, gdyby wskaźnik nadal rósł w takim tempie, jak w latach 2014-2016? Zwykła ekstrapolacja tego trendu pokazuje, że gdzieś pod koniec 2019 roku osiągnąłby on pułap 60 proc. PKB. A tymczasem trwałe przekroczenie tej granicy może zgodnie z unijnymi traktatami skutkować nałożeniem tzw. procedury nadmiernego deficytu (EDP), według której dany kraj powinien zacząć systematycznie redukować deficyt budżetowy i dług. Można szacować, że w praktyce ten pułap zostałby osiągnięty mniej więcej rok później (2020/2021) dzięki zapowiadanemu kolejnemu „odchudzeniu” OFE o ok. 35 mld zł (ta kwestia będzie się rozstrzygała w najbliższych miesiącach). Inna sprawa, że unijne procedury historycznie były raczej mało skuteczne, skoro w wielu krajach UE wskaźniki długu bujają w obłokach.
Oczywiście ta nasza prosta, mało wyrafinowana symulacja może okazać się zbyt pesymistyczna (zwłaszcza w razie przyspieszenia wzrostu gospodarczego), ale równie dobrze może też być zbyt optymistyczna (w razie jakiegoś globalnego szoku ekonomicznego).
Reasumując, póki co w przypadku Polski można mówić o w miarę komfortowej sytuacji, jeśli chodzi o poziom zadłużenia do PKB. Idealnie byłoby, gdyby okres przyspieszenia w gospodarce i rekordowo niskich stóp procentowych został wykorzystany do redukcji długu i przygotowania się na przysłowiowe gorsze czasy. Miejmy nadzieję, że po ubiegłorocznym niepokojąco szybkim przyroście zadłużenia kolejne lata przyniosą przynajmniej wyhamowanie tego procesu.
tomasz.hondo@quercustfi.pl
