Bądź na bieżąco! Zapisz się na NEWSLETTER
Ostatnio sporo pisaliśmy o szansach dla rynków akcji w (sezonowo często udanej) końcówce roku. A co z kolei mogłoby stanowić czynnik ryzyka dla pozytywnego scenariusza? O ryzyku takim przypomina tzw. krzywa rentowności amerykańskich obligacji. Wielokrotnie pisaliśmy o tym, że inwersja (odwrócenie) tej krzywej to sprawdzony prognostyk recesji w USA (tzn. po każdej inwersji nadchodziła prędzej czy później recesja), aczkolwiek niedający jednoznacznych informacji na temat dokładnego terminu nadejścia owej recesji.
Teoretycznie pewną wskazówką, przybliżającą nadejście okresu spadku aktywności gospodarczej, może być fakt, że w ostatnich miesiącach krzywa rentowności zaczęła się na nowo stawać mniej odwrócona (zaczęła się "wystramiać"). Innymi słowy, inwersja zaczęła się zmniejszać. W poprzednich czterech cyklach od maksymalnego odwrócenia krzywej - które miało tym razem miejsce w maju br. - mijało średnio 9 miesięcy do momentu rozpoczęcia recesji, przy czym rozpiętość pomiędzy poszczególnymi przypadkami była spora - wynosiła od zaledwie 4 do aż 14 miesięcy. Teoretycznie recesja mogłaby więc rozpocząć się gdzieś pomiędzy teraz i dopiero połową 2024.
Za tym, że recesja może być raczej nieco dalej niż bliżej, przemawia fakt, że przed każdą recesją najpierw dochodziło jeszcze do całkowitego zniknięcia inwersji krzywej rentowności. Na razie proces "wystramiania" krzywej nie jest nawet w połowie drogi do całkowitej normalizacji.
Jest też zastrzeżenie jeszcze innej natury. Typowo przed recesją wystramianie krzywej rentowności następowało za sprawą spadku rentowności obligacji na jej krótszym końcu (czyli tych krótkoterminowych), a to z kolei działo się na skutek oczekiwań na cięcia stóp procentowych przez Fed. Tymczasem zmniejszenie inwersji w ostatnich miesiącach następowało za sprawą wzrostu rentowności dłuższych obligacji, co pokazujemy na poniższym wykresie. Trudno się w tych ruchach dopatrzyć szczególnie recesyjnego charakteru.
Póki co, amerykańska gospodarka w ostatnich kwartałach raczej przyspieszała, zamiast osuwać się ku recesji, przynajmniej jeśli jako główny wyznacznik brać zmiany realnego PKB. Szeroko komentowany model Atlanta Fed (GDPNow), wg najnowszego odczytu, szacuje tzw. zannualizowaną zmianę PKB w zakończonym III kwartale na 5,1 proc., co można przetłumaczyć na ok. 3 proc. wzrostu rok do roku. To stopniowy postęp względem poprzednich kwartałów.
Reasumując, odwrócona (ostatnio mniej odwrócona) krzywa rentowności obligacji w USA od miesięcy przypomina o ryzyku recesji. Ze względu na historyczną skuteczność, należy uznać, że owa recesja, prędzej czy później, powinna nadejść. Jednak wnioski płynące z analizy inwersji są ciągle mało precyzyjne, jeśli chodzi o termin rozpoczęcia owej gospodarczej słabości (gdzieś na przestrzeni I połowy 2024 roku?).
Tomasz Hońdo, CFA, Quercus TFI S.A.
